Qu’est-ce que la titrisation ?
La titrisation est une méthode qui consiste à prendre des actifs générant un flux de revenus, ainsi que les risques qui leur sont associés, à les regrouper dans un véhicule à usage spécifique (SPV), puis à vendre des titres du SPV à des investisseurs intéressés qui perçoivent des dividendes/intérêts et remboursent le principal à une date convenue.
La titrisation est souvent utilisée pour monétiser des actifs illiquides, réduire les coûts de financement ou reconditionner des actifs financiers, et pour ajuster le risque.
Vous pouvez lire notre guide Damalion sur la titrisation au Luxembourg.
Le projet de loi modernisant la loi luxembourgeoise sur la titrisation
Au cours des dernières années, la loi luxembourgeoise du 22 mars 2004 sur la titrisation (la “Loi sur la titrisation”) a validé un cadre efficace pour une grande variété d’opérations de titrisation, de reconditionnement et de financement.
Elle a mis en place un cadre juridique et fiscal fiable et favorable aux investisseurs pour les opérations de titrisation réalisées par les SV luxembourgeoises, favorisant un haut degré de flexibilité.
Le 9 février 2022, la Chambre des Députés du Luxembourg a adopté un nouveau projet de loi modifiant la loi sur la titrisation.
Les principales conclusions du nouveau projet de loi sont résumées dans les paragraphes suivants :
- Financement du véhicule de titrisation (SV) : Le financement d’une opération n’est plus limité aux titres mais est ouvert à tout instrument financier, dès lors que le montant remboursable dépend des risques titrisés. L’objectif est de mettre la loi sur la titrisation en conformité avec le règlement européen sur la titrisation, qui n’exige pas un financement uniquement sous forme de titres.
- Certaines questions comptables liées aux compartiments ont été résolues : La loi sur la titrisation permet aux SV à compartiments multiples qui sont financés par des fonds propres d’autoriser le bilan et le compte de résultat de chaque compartiment en vertu des votes des seuls actionnaires de ce compartiment, à condition que cette option soit incluse dans leurs statuts. De même, les statuts d’un SV peuvent prévoir que les bénéfices, les réserves distribuables et les réserves légales obligatoires d’un compartiment, sont spécifiés sur une base distincte et sans référence à la situation financière du SV en général.
- Nouvelles formes juridiques pour les SV : Suivant les évolutions du droit luxembourgeois des sociétés, la nouvelle loi sur la titrisation introduit de nouvelles structures juridiques pour les SV : les sociétés en nom collectif (SENC), les sociétés en commandite simple (SCS), les sociétés en commandite spéciale (SCSp) et les sociétés par actions simplifiées (SAS).
La nécessité d’un audit pour les structures de titrisation luxembourgeoises
Toutes les SV (y compris les SV ayant la forme d’une société en commandite simple, d’une société en commandite spéciale et d’une société en nom collectif) doivent établir et publier des comptes annuels, qui doivent être contrôlés par un ou plusieurs réviseurs d’entreprises agréés au Luxembourg.
- Clarification sur la surveillance par le régulateur luxembourgeois (CSSF) : La Loi Modernisée sur la Titrisation précise qu’un SV doit être soumis à la surveillance de la CSSF, lorsqu’il fait appel au public de manière continue, conformément à l’interprétation actuelle donnée par la CSSF dans ses FAQs. Il est proposé de réduire le seuil de coupure pour les émissions publiques de 125 000 à 100 000 euros (pour correspondre à l’exemption du règlement sur les prospectus). Ainsi, seuls les SV qui émettent plus de trois fois par an des titres destinés au public d’une valeur nominale inférieure à 100 000 euros à destination d’investisseurs non professionnels devraient être agréés par la CSSF. Le non-respect de la demande d’autorisation par la CSSF dans de tels cas est désormais également passible de sanctions.
- Détention directe et indirecte d’actifs : La loi modernisée sur la titrisation précise qu’une SV peut détenir, directement et indirectement, les actifs titrisés. Cela signifie, par exemple, que la détention directe de biens immobiliers par une SV serait explicitement autorisée.
- Plus de flexibilité autour de la gestion passive : Avec la loi modernisée sur la titrisation, la gestion active sera autorisée pour les SV pour les risques liés aux obligations, aux prêts ou à d’autres instruments de dette, sauf si les instruments de financement sont émis au public. Cela devrait permettre au Luxembourg d’attirer davantage de structures CDO/CLO qui, historiquement, ont été créées dans d’autres juridictions.
- La subordination juridique : La loi modernisée sur la titrisation vise à mettre en œuvre un ensemble juridique formel de règles de subordination applicables aux instruments financiers émis par une SV.
En vertu de la loi,
- les actions et les parts sociales seront subordonnées aux autres instruments financiers émis par le SV,
- Les actions et les parts sociales seront subordonnées aux parts bénéficiaires émises par le SV,
- les parts bénéficiaires seront subordonnées aux instruments financiers d’emprunt émis par le SV, et
- Les instruments financiers à taux variable seront subordonnés aux instruments financiers à taux fixe émis par le SV.
Toutefois, il y aura une marge de manœuvre car l’ensemble des règles de subordination peut être annulé dans les documents constitutionnels ou les documents d’émission.
- Un cadre plus souple pour les sûretés accordées par un SV est introduit : Pendant des années, les montages financiers impliquant une SV étaient entravés par l’interdiction faite à cette dernière d’accorder des sûretés, sauf si elles étaient accordées pour ses propres obligations ou en faveur de ses investisseurs. Une structure dans laquelle la dette garantie est contractée au niveau de la société mère ou d’une filiale de la SV ne pouvait que rencontrer des complications. La nouvelle loi introduit un certain degré de flexibilité, qui permet à une SV de garantir les obligations d’autres personnes, et pas seulement les siennes, pour autant que ces obligations soient associées à l’opération de titrisation. La sanction de la nullité de l’opération non conforme a également été supprimée.
- Clarification sur les fonds de titrisation : La loi modernisée sur la titrisation explique en outre que les fonds de titrisation (et leur liquidation) doivent être enregistrés auprès du registre du commerce luxembourgeois, les fonds de titrisation actuels devant s’enregistrer dans les six mois suivant l’entrée en vigueur du projet de loi.
- La fiscalité : La loi modernisée sur la titrisation n’inclut pas directement de mesure fiscale spécifique concernant les SV, qui bénéficient déjà sous la loi sur la titrisation d’un régime fiscal très attractif. En effet, les SV établis en tant que véhicules d’entreprise peuvent être en mesure de déduire intégralement de leur base imposable les engagements ou les distributions effectués en faveur des actionnaires ou des investisseurs sans déclencher de retenue à la source luxembourgeoise, quelle que soit la localisation des actionnaires et des investisseurs. En outre, comme les SV établis en tant que véhicules d’entreprise sont entièrement imposables, ils peuvent bénéficier de l’accès aux conventions de double imposition et aux directives de l’UE. Enfin, les services de gestion aux SV peuvent principalement s’appuyer sur une exemption de TVA.
À la lumière de ce qui précède, le Luxembourg a réussi à s’imposer comme un centre principal pour les opérations de titrisation et, compte tenu du large éventail de dispositions flexibles et favorables à l’investissement, il est fort probable qu’il continuera à connaître le succès à cet égard à l’avenir.
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Pourquoi la titrisation luxembourgeoise est la meilleure en Europe — cadre juridique solide, structures flexibles, périmètre CSSF clair et règles fiscales favorables aux investisseurs
Pour des cédants, gérants d’actifs, fonds de crédit privé, family offices, private equity et groupes. Présentation professionnelle du régime luxembourgeois de titrisation en langage juridique simple.
Dernière mise à jour :Vue d’ensemble
Le Luxembourg offre un régime de titrisation mature fondé sur la loi du 22 mars 2004 sur la titrisation, telle que modifiée en 2022. Le cadre couvre les sociétés et fonds de titrisation, permet des compartiments étanches et autorise un financement par dette, capitaux propres ou autres instruments dont le rendement dépend des risques titrisés.
Cadre juridique
- Type de véhicule : société ou fonds constitué selon le droit luxembourgeois.
- Modèle par compartiments : portefeuilles séparés ; affectation des actifs et passifs par compartiment.
- Détention d’actifs : directe ou indirecte si conforme à l’objet de titrisation.
- Sûretés : le véhicule peut constituer des sûretés liées à l’opération de titrisation.
- Gestion active : possible pour des risques liés à des instruments de dette en l’absence d’émission au public ; sinon limitée.
Supervision et offre
- Autorisation CSSF requise en cas d’émission au public de manière continue.
- « Au public » exclut en général les offres aux clients professionnels et les titres d’au moins 100 000 EUR.
- « De manière continue » signifie en général plus de trois émissions par an.
- Les placements privés n’entraînent pas, à eux seuls, l’autorisation.
Régime fiscal
- Les sociétés de titrisation sont pleinement imposables à l’IS et à l’impôt commercial communal.
- Les engagements et distributions vers les investisseurs liés aux risques titrisés sont en principe déductibles si prévus par les statuts ou la documentation d’émission, ce qui assure une neutralité fiscale en pratique.
- Pas de retenue à la source luxembourgeoise sur les intérêts versés par le véhicule sur des instruments qualifiés de dette.
- Impôt sur la fortune minimum selon les règles luxembourgeoises, dépendant du bilan et de sa composition.
- Prix de transfert applicables à toutes les opérations intragroupe (servicing, financement, couverture, garanties) avec documentation à l’appui.
Limitation des intérêts ATAD (article 168bis LIR)
- Les charges d’emprunt nettes sont déductibles à hauteur du plus élevé entre 30 % de l’EBITDA et 3 000 000 EUR par exercice.
- Des exonérations peuvent s’appliquer (entité autonome, infrastructures publiques, établissements financiers, antériorité avant le 17 juin 2016 sous conditions). L’applicabilité aux véhicules de titrisation se vérifie au cas par cas.
- Reports possibles selon le droit luxembourgeois pour la capacité d’intérêts non utilisée ou l’excédent non déductible, sous limites.
- La barrière d’intérêts se combine avec la déduction des engagements envers investisseurs pour déterminer la base imposable.
Discordances hybrides et clause anti-abus
- Les règles ATAD 2 s’appliquent aux montages hybrides avec entreprises associées ou arrangements structurés (refus de déduction ou imposition correspondante).
- La clause générale anti-abus s’applique : les opérations doivent reposer sur des motifs commerciaux valables et réels.
- Substance requise : gouvernance, décisions et tenue des dossiers proportionnées aux activités et aux risques.
Structures et instruments
| Sujet | Points essentiels |
|---|---|
| Formes | SA, Sàrl, SAS, SCS, SCSp, SENC ou fonds de titrisation. |
| Financement | Dette, capitaux propres ou autres instruments dont le rendement dépend des risques titrisés. |
| Étanchéité | Actifs et passifs par compartiment ; garanties inter-compartiments possibles si divulguées. |
| Rang | Subordination légale modulable dans les statuts et la documentation d’émission, dans les limites du droit. |
| Insolvabilité | Recherche de la « bankruptcy remoteness » par compartiments, recours limité et clauses de non-pétition conformes au droit luxembourgeois. |
| Reporting | Comptes annuels et, le cas échéant, audit selon les règles luxembourgeoises ; informations par compartiment organisées dans les statuts. |
Cas pratiques de titrisation au Luxembourg
Les véhicules luxembourgeois permettent de transformer des flux en titres investissables dans un cadre européen stable. Les exemples ci-dessous montrent comment des entreprises de différents pays et secteurs en ont tiré des bénéfices concrets.
| # | Pays | Secteur (lien interne) | Exemple |
|---|---|---|---|
| 1 | Allemagne | Immobilier résidentiel | Un promoteur a transféré loyers et produits de vente de plusieurs projets dans un véhicule luxembourgeois. L’opération a permis un refinancement auprès d’investisseurs professionnels, une baisse du coût de la dette et une isolation juridique des risques par compartiment. |
| 2 | France | Immobilier commercial | Un opérateur logistique a titrisé des loyers de plateformes et bureaux via Luxembourg. Les flux locatifs prévisibles ont été transformés en capital immédiat tout en conservant l’efficience fiscale du véhicule. |
| 3 | Italie | Biens de consommation | Un industriel a regroupé ses créances commerciales dans un compartiment luxembourgeois et a émis des titres adossés à ces créances. La liquidité s’est améliorée et la dépendance au crédit bancaire local a diminué. |
| 4 | Espagne | Énergies renouvelables | Un producteur solaire a titrisé des revenus issus de PPA de long terme. Le compartiment luxembourgeois a attiré des investisseurs ESG et sécurisé un financement stable conforme aux normes européennes. |
| 5 | Royaume-Uni | Banque & marchés de capitaux | Un prêteur fintech a logé des prêts performants dans une plateforme luxembourgeoise supervisée par la CSSF. Des émissions tournantes ont élargi l’accès aux investisseurs de l’UE et amélioré les ratios réglementaires via le « true sale ». |
| 6 | Suisse | Télécoms & médias | Un service de streaming a titrisé ses abonnements mensuels au Luxembourg. Le financement prévisible a soutenu l’expansion tout en séparant la propriété intellectuelle et en évitant une double imposition. |
| 7 | Pays-Bas | Transport | Un bailleur d’avions a titrisé ses loyers de flotte. Chaque appareil a été affecté à un compartiment dédié, ce qui a facilité le recyclage du capital et la protection des investisseurs. |
| 8 | États-Unis | Sciences de la vie | Un groupe medtech a mutualisé des redevances de licences internationales dans un véhicule luxembourgeois. Les investisseurs ont obtenu une exposition claire à des revenus d’IP récurrents, sans créer d’établissement imposable en Europe. |
| 9 | Pologne | Industrie & fabrication | Un fabricant de machines a titrisé des loyers de contrats de leasing de longue durée. Le montage a libéré du fonds de roulement et renforcé la confiance des investisseurs grâce à l’étanchéité par compartiments. |
| 10 | Singapour | Tourisme & hôtellerie | Un groupe hôtelier a regroupé des redevances de franchise dans une structure luxembourgeoise. La plateforme a réduit le coût global du financement et a simplifié le reporting aux investisseurs. |
Foire aux questions
1) Qu’est-ce qu’un véhicule de titrisation luxembourgeois ?
Un véhicule constitué pour acquérir ou assumer des risques et se financer par des instruments dont le rendement dépend de ces risques.
2) Quelles formes juridiques existent ?
SA, Sàrl, SAS, SCS, SCSp, SENC et fonds de titrisation. Le choix dépend de la gouvernance et du profil des investisseurs.
3) Quand l’autorisation CSSF est-elle requise ?
En cas d’émission au public de manière continue. Les placements privés et offres à des professionnels n’y conduisent pas en eux-mêmes.
4) Comment apprécier « au public » ?
En général, les offres à des clients professionnels et les titres d’au moins 100 000 EUR ne sont pas considérés comme « au public ». L’analyse reste factuelle.
5) Qu’est-ce qu’une émission « continue » ?
En général, plus de trois émissions par an.
6) Le véhicule peut-il détenir des actifs directement ?
Oui, directement ou indirectement si conforme à l’objet et correctement documenté.
7) La gestion active est-elle autorisée ?
Oui pour des risques liés à des instruments de dette sans émission au public. Sinon, elle est limitée.
8) Comment fonctionne l’étanchéité par compartiments ?
Les actifs et passifs sont affectés par compartiment. Les créanciers n’ont en principe recours qu’au compartiment concerné.
9) Comment est défini l’ordre de priorité des paiements ?
Une subordination légale s’applique entre capitaux propres, parts bénéficiaires et dette. Les documents d’émission peuvent la préciser.
10) Les paiements aux investisseurs sont-ils déductibles ?
Oui en principe s’ils sont liés aux risques titrisés et prévus par les statuts et la documentation.
11) Y a-t-il une retenue à la source sur les intérêts ?
Non, pour des intérêts à pleine concurrence sur des instruments qualifiés de dette.
12) Comment s’applique la règle des 30 % d’EBITDA ?
Les charges d’emprunt nettes sont déductibles à hauteur du plus élevé entre 30 % de l’EBITDA et 3 000 000 EUR par an, sous conditions.
13) Quelles sont les principales exonérations ?
Entité autonome, infrastructures publiques, établissements financiers, prêts antérieurs au 17 juin 2016 sous conditions.
14) Les règles sur les discordances hybrides s’appliquent-elles ?
Oui. Elles peuvent refuser la déduction ou imposer une inclusion lorsque naît une discordance.
15) Quelles attentes de substance ?
Direction effective au Luxembourg, décisions documentées et moyens proportionnés.
16) Les prix de transfert sont-ils pertinents ?
Oui, pour toutes opérations intragroupe (servicing, financement, couverture, garanties) avec dossier justificatif.
17) Une cotation est-elle nécessaire ?
Non, sauf exigence des investisseurs ou des termes de l’opération.
18) Un audit est-il requis ?
Comptes annuels requis et audit selon la forme juridique. Les informations par compartiment sont organisées dans les statuts.
19) Le véhicule peut-il accorder des sûretés pour des tiers ?
Oui, si ces sûretés sont liées à la titrisation et dûment divulguées.
20) La clause générale anti-abus s’applique-t-elle ?
Oui. Les montages doivent refléter des raisons commerciales valables et une réalité économique.
